400年傳承的奧秘

激光反射器，1969年由阿波羅11號放置在月球上，用于精確測定地月距離。該反射鏡是由100個三棱柱組成，由賀利氏的合成熔融石英制成。

趕碳號對于賀利氏這樣一家近400年歷史的企業充滿了敬畏與好奇。我們改革開放的歷史只有40多年，這樣一家歷史悠久的企業，究竟是如何傳承下來的？因為與主題無關，在此只能根據公開資料簡單介紹一下，不過多展開。

1660年10月，醫學博士伊薩克・賀利氏（Isaac Heraeus）接管了當時位于德國哈瑙新城的Faucque藥房。1668年，他在哈瑙新城的集市廣場開了一家屬于自己的藥房，名為“Zum weißen Einhorn”，意思是“白色獨角獸”。由此，這家企業在哈瑙生根發芽、茁壯成長。現在，賀利氏被公認為是德國最早的藥劑師、也是德國最早的企業家之一。

賀利氏能夠傳承至今，甚至超過絕大多數王朝的時間，自然有著無數寶貴經驗。其中，它是為數不多制定 “家族憲法” 的企業，通過書面文件確保家族的穩定和延續，為企業的長遠發展提供了堅實的制度基礎。像中國企業，就應該學習賀利氏這種做法，重視家族和企業的制度建設，明確各方權利義務和行為規范，從而減少內部矛盾和不確定性。

賀利氏對于業務組合處治的果決，恐怕也是其近400年而不倒的另外一個重要原因。近百年來，該企業既投資新的全球商業項目，也賣掉一些不太成功的業務，在某些領域迅速抽身離場，從而保持企業資源的合理配置和業務的健康發展。

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賀利氏銀漿的鳳毛，是如何一根根被拔光的？

標的公司賀利氏銀漿（或稱標的公司)，曾連續多年在行業市占率第一，品牌知名度很高，可謂一度光鮮靚麗。如今，它卻走下坡路了，一年不如一年。

（1）近兩年賀利氏銀漿一直在虧損，業績遠不及中資企業。

預案披露：“標的公司2022年、2023年、2024年半年度營業收入分別為33,198.03萬歐元、29,919.14萬歐元、12,484.27萬歐元，凈利潤分別為20.54萬歐元、-611.05萬歐元、-686.08萬歐元。”

然而，同期漿料行業的中資企業的業績卻大幅度增長。即使是在光伏行業艱難的2024年，聚合材料、帝科股份仍然維持了正增長。

一句話，就是中資漿料企業還在賺錢時，而老牌的賀利氏已經在連年虧錢了。

單位：億元

（2）4年內，賀利氏由行業老大變成了行業第七。

對于這種嚴重掉隊的行為，海天股份簡單地解釋為，“2023年起至今，受市場競爭、核心客戶戰略以及自身商務機制等因素影響，標的公司出貨量降低、規模效應下降，市場排名出現一定下滑。”

而實際情況是，即使別家在持續增長之時，賀利氏也是王小二過年，一年不過一年。

那么，我們應該如何判斷現在賀利氏的競爭力呢？

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嚴重依賴的大客戶，還可靠嗎？

賀利氏銀漿業務下滑，客戶數量不多，且嚴重依賴于大客戶。

（1）賀利氏2023年度前五大客戶銷售收入占比為85%左右，高于帝科股份、聚和材料。

最近兩年。同行業可比公司前五大客戶銷售收入占營業收入的比例；來自問詢函回復

（2）海天股份給出的解釋是：主要系標的公司信用政策相對嚴格，僅頭部電池企業可符合，故相對偏高。

但是從海天列出來的6個主要客戶來看，光伏電池出貨量第一的通威股份，以及頭部企業晶澳科技、晶科能源、鈞達股份等頭部企業均不在列。這就是說，賀利氏銀漿，作為一家曾經的主流公司，并沒有覆蓋所有頭部企業。

賀利氏，究竟輸在了哪里？

賀利氏作為業內資深廠商，曾多年排名行業第一。如今卻淪落成為持續虧損的二三線企業。問題究竟出在哪里呢？

海天股份也做了一些解釋：

（1）標的公司未能根據行業競爭環境的變化及時調整經營策略

近年來，內資銀漿廠商通過快速的客戶服務響應速度、產品交付周期和更靈活的信用政策開展市場競爭，并迅速搶占了更高的市場份額。

（2）當前處于電池行業技術迭代期，標的公司核心客戶的N型電池產能占比低于市場

根據CPIA，TOPCon替代PERC持續加速，2023年至2024年，TOPCon市場占有率由23%左右迅速增長至60%以上，光伏電池片廠商對TOPCon銀漿需求大幅增加。標的公司核心客戶因自身戰略方向原因均未能及時將主要產能切換至 TOPCon電池，對標的公司銀漿需求大幅降低。

（3）標的公司當前產能利用率不足，規模效應下降致使單位成本提高2021年，德國賀利氏集團設立了三家標的公司對賀利氏光伏銀漿事業部進行了整合，加大了投資規模并進行了產能提升。但2023年度以及2024年度，業務增長未達預期致使規模效應下降，單位成本較以前年度增加。

（4）外資企業的全球管理模式和每年較高的總部費用導致標的公司運營費用高于同行業

因外資企業集團統一管理的需要，標的公司每年需要向賀利氏集團支付固定的運營費用，用于購買包括IT、財務共享中心、人力、法務等總部服務，2023年全年，標的公司合計向賀利氏集團支付約2,000萬元的運營費用，該類費用使得標的公司相對于同行業民營企業的運營成本偏高。

綜上，賀利氏近兩年及一期營業收入下降主要系主要客戶戰略規劃和標的公司自身商務政策未及時根據市場環境的變化進行調整導致市場占有率下降，規模效應下降致成本上升。

作為一家老牌的銀漿企業，很多光伏人都熟悉賀利氏。

至于其為什么在光伏大發展的時刻全面落后了，有上面海天股份提到的原因。但是，其近年來其混亂的管理體制，以及頻繁的人員流動特別是人才流失也被行業詬病、惋惜。

總之，除了漿料技術被中資企業超越外，其團隊也遠不及中資企業扛打。

技術與團隊是一家公司的核心技術力。

若是重整賀利氏、改善其經營業績，恐怕不能靠海天股份這個外行人。因此，海天股份強調其“認可標的公司的管理團隊及核心研發技術人員，將努力保障標的公司經營團隊的穩定性。” 

并且稱：“本次交易完成后，上市公司將憑借完善的研發人員激勵機制，制定一系列措施促進研發人員的工作積極性，保持研發人員的穩定性，并積極采取與薪酬激勵、崗位激勵、人才培養機制和企業文化建設等相關的措施保持核心技術人員和管理團隊的穩定，以確保其管理機制的高效運行，保持標的公司經營業務的連貫性，并在業務層面對標的公司授予充分的自主性和靈活性，并將為其技術研發、業務開拓和維系等方面提供足夠的支持。”

賀利氏的技術和管理團隊現在價值幾何？海天股份這些措施作用幾何，我們拭目以待。

趕碳號有一個有意思在發現：中國人、中國企業一直有一個共性，即一旦在某個領域攻克關鍵技術，企業就能在產品的品質、成本上做到極致，被外資反攻的可能性不大。正如中國光伏產業一直一騎絕塵，領先至今。

因此趕碳號的開頭說，賣身中企，對賀利氏銀漿已就最好的歸宿，否則其可能會被中資企業碾壓得更慘。

現在，就怕海天股份自身消化不良。這種擔憂的原因有三：其一，海天股份是一個外行人；其二現在處于光伏寒冬，整個光伏行業產業環境不佳，也會傳導致至輔材行業；其三，現在漿料技術處在變革時期，技術創新更為重要。

海天股份的大股東海天投資對此次收購充滿信心。在推進收購的過程中提出增持計劃，增持總金額不低于1億元，不高于1.2億元。2025 年2 月14日，海天投資完成增持公司股份 471.76 萬股，占公司總股本的 1.0217%，成交金額 3606.58 萬元。

編審及統稿：偵碳

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