民營控股、國企參股的稀缺水務運營平臺

　　運營業務未來三年 CAGR 大于 40%： 目前公司在手污水處理產能合計446 萬噸/日，累計投運規模約為 350 萬噸/日，考慮到： 1)省外運營業務持續拓展； 2)近三年年均新增污水處理能力為 70 萬噸/日以上； 3)在建項目將集中于今明兩年投產； 4)存量項目存在提標改造需求，因此我們預計未來 3 年， 新建+改造運營業務收入 CAGR 有望大于 40%。

　　資本成為核心競爭力，優質現金流提供持續支撐： 公司還原后的經營性凈現金流 2014-2017 年分別為 2.34、 0.69、 1.99、 3.82 億，占比凈利潤規模一直維持在 150%以上，造血能力顯著；同時，公司發行 2 期資產證券化產品(一期已募資 4.5、 二期擬募資 3 億元)，保障優質現金流持續支撐。

　　阜陽項目示范意義彰顯，黑臭河道業務提供充足彈性：

　　1) 市場空間：“水十條”和《城市黑臭水體整治工作指南》提出黑臭河道治理剛性目標，目前 36 個重點城市黑臭河道合計 681 條、面積合計 130.1平方公里，截至 2018 年 2 月已完成治理數量 432 條、面積 71.9 平方公里，短期來看， 36 個重點城市的黑臭河道治理空間約為 45.40 億；長期來看，地級及以上城市黑臭水體整治控源截污涉及的設施建設投資約 1700 億元。

　　2)政策方向： PPP 領域政策引導的方向是限制國企央企進入以及更加重視企業后端的運營能力，而公司作為民營控股、國企參股的水務運營平臺，運營能力優勢彰顯， 有望在行業格局競爭優化的發展趨勢中充分獲益。

　　3) 示范項目： 此次阜陽項目落地后示范效應顯著， 未來更多優質項目落地可期， 目前在手工程訂單 47.60 億，有望為業績增長提供充足彈性。

　　工業水處理市場空間待釋放，收購麥王實現戰略布局。 以 200 億噸/年工業廢水量計算， 新建+改造設施市場空間約為 1796 億以上、未來運營市場空間有望達到 1000 億元/年。行業空間釋放的催化劑明顯： 自上而下，多項針對工業企業的環保政策加速落地；自下而上，企業盈利能力提升利于環保需求釋放。公司收購麥王環境切入工業廢水業務領域， 憑借在手核心技術+優質客戶資源，實現戰略化布局，遠期打開成長空間值得期待。

　　盈利預測： 預計公司 2018-2020 年 EPS 分別為 0.96、 1.38、 2.03 元，對應 PE 分比為 25、 17、 12 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。

　　風險提示： 宏觀層面：經濟下行降低終端用戶需求，污水處理量不達市場預期；行業層面：工業污水處理市場空間釋放緩慢；公司層面：在手訂單執行速度不達預期；新承接訂單情況不達預期。